环球时讯：“爱尔眼科”的业绩分析，未来还会持续增长吗？

2023-02-06 11:59:07 木禾投研

原计划昨天写爱尔眼科的财务和基本面分析的，前一篇文章已经说清楚了爱尔眼科的表外孵化扩张逻辑和杠杆游戏。

不过今天是元宵节，正好写周总结，就顺便就把爱尔眼科的财务分析也放在专栏的总结里。

(资料图)

今天过完之后，春节就是正式过完了，不管哪行哪业都要开始日常工作模式。

昨天立春，某些地区依然还很寒冷，但是从气节的角度，春天已经到来。

春来万物复苏，祝愿大家元宵节快乐，也期望读者朋友们在新的一年里，从这个春天开始，事业步步高升，财富滚滚增多，身体健健康康！

另外上周过春节，只分析了两家公司，也一起放在本次总结里。

一共分析了海螺水泥、中顺洁柔、陕西煤业和爱尔眼科这四家公司。

先从爱尔眼科开始。

先简单的回顾一下昨天分析的公司扩张问题。

爱尔眼科的扩张有两个核心：

第一个是以杠杆的方式找投资方融资，自己用少量的资金撬动巨额的资金。

第二个是在新医院未发展起来之前，不放入上市公司主体，等赚钱了再并进财报。

那么风险也就很明显，并购的时候由于溢价，自然会产生商誉，商誉这个东西虽然也是资产之一，并没有什么实际意义。

不出问题也没事，说明公司品牌值钱，仅此而已。

但是一旦新收购的医院表现不好，是可能会计提商誉的，而且一旦连续几年不盈利，是要强制计提的。

另外由于表外孵化是在基金的名下，仅仅只是一个过渡期，时间有限。

等期限到了，表现不好的要么延期，要么被上市公司收购

近期，公司发布公告称，拟收购绍兴爱尔、舟山爱尔、宝鸡爱尔等14家医院部分股权，整体交易价格4.71亿元，整体估值为7.21亿元。

收购对价估值都是合理的，尽管某些医院当前价值并不高，但是这个收购估值更多的是跟投资人博弈的一个结果，开一家医院确实需要投入不少钱。

尤其是医生资源很值钱，品牌溢价很大程度上就取决于该医院的医生水平。

加这么高的杠杆，条件自然也是很苛刻的，优先LP是不会这么容易亏钱的。

最后终归还是要爱尔眼科来承担。

也就是这种带有风险的扩张方式，让爱尔眼科的业绩一直都很好。

上图是爱尔眼科近十年的营收，是不是一道很优雅的上升弧线。

2021年营收150亿，同比增长26%，2022年三季报营收130.5亿，同比增长12.5%。

虽然增长速度有所放缓，不过也还是不错的，尤其是疫情这三年，依然没有停下脚步。

所以这套表外孵化的模式成功的产出了这份成绩单。

净利润的表现更好。

如上图所示，曲线跟营收几乎是同步的，增收增利。

而且2022年三季报净利润25.73亿，同比增长18.5%，还高于营收增长。

同时还有一个比较好的现金流。

你看上图的经营现金流净额，也是与营收和净利润保持一致的步伐。

公司是真赚到钱了。

大规模的投资很好的释放了业绩，至少在表内释放了业绩。

这也是支撑爱尔眼科持续扩张的基础，不管杠杆多高，总有一个度，爱尔眼科自身的造血能力也很重要。

虽然每笔投资的开始，爱尔眼科只出资10%到20%，但数量多了也是一笔很大的金额。

而且最后并购回上市公司的时候，LP是要拿钱退出的。

所以这几年爱尔眼科的投资都不小。

从2014年成立并购基金开始，有一个增长翻倍的投资现金流支出。

到2017年后，一般新建医院的3年孵化器已过，大量的并购进来已经盈利的医院。

所以这个时候开始一直到现在，投资现金流支出一直都比较高。

2021年投资现金流支出34.5亿，同比增长66%，2022年三季报也有22.5亿。

尽管投资金额这么大，然是期末现金流净额并没有减少。

如上图所示，近几年爱尔眼科的期末现金流也都保持在高位。

尤其是2022三季报高达82.7亿。

当然这部分钱有一半都是融资来的。

公司赚回来的钱当然不足以支撑如此大规模的并购活动。

所以筹资回来的现金流也一直不低，2022年三季报高达42亿。

这也是年底的时候要收购十几家医院，提前先准备钱。

关于收购的那些医院，在前不久的公告里有明确说明，我就不截图了。

值得注意的是这些医院有的确实很优质，但也有表现不好的。

具体原因上一篇分析爱尔眼科如何玩杠杆游戏的文章已经详细说明，公司最后都必须要托底。

这种先借杠杆表外孵化然后并购的模式，不但让公司扩张速度很快，而且由于最后收购的医院大部分是赚钱的，所以同时也让财报的毛利率很漂亮。

如上图所示，在2020年之前，爱尔眼科的毛利率本来就不低，都保持在47%左右，而且在缓慢上升。

到了近两年，毛利率再一次攀升，2022年三季报毛利率52%。

而且还是在这几年费用逐渐上升的情况下。

看来并购回来的优质资产很多，具体来看看。

根据公告，公司拟向天津爱信、南京爱尔安星收购其所持有的14家眼科医院部分股权。

14家医院2021年总收入为3.21亿元，净利润为-0.08亿元，净资产0.80亿元。

2021年表现并不好，但是随后就有进步。

2022年前三季总收入为2.87亿元，净利润为0.17亿元，净资产0.91亿元。

从亏损转为盈利。

其中2021年和2022年前三季度净利率分别为-2.5%、6%。

这个增长就很明显了，直接提高这么多的净利率。

主要其中的12家都在赚钱。

此外，爱尔眼科在2022年12月发布的公告信息，将收购26家医院部分股权。

这两次加起来就达到40家。

如果这40家大部分都是优质医院，都是赚钱的，那么很显然未来两三年爱尔眼科的业绩都有了保障。

爱尔眼科是全球最大的眼科连锁医疗集团，截至9M22旗下机构数合计789家（体内442家，体外347家）。

未来三百多家体外的医院，还会源源不断的给上市公司输送优质的医院。

所以爱尔眼科的成长能力突出，2012年到2021年收入CAGR达到28%：

爱尔眼科是好公司，这个众所周知，因此市场也舍得给价，当前的滚动市盈率接近百倍，我认为非常高。

即便未来公司的业绩恢复和增速都会拉低市盈率，但是我觉得公司目前的股价依然不便宜，安全边际对于价值投资者来讲，永远是一条需要遵守的铁律。

比如2007年的招行和平安都是好公司，但是股价太高了，大家可以去复盘这些公司的K线，一定会有不一样的收获。

一定要记得，好公司也要有好价格才行，投资千万不要急躁，耐得住性子，不瞎折腾，赚钱其实并不难。

另外我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。

以后所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据，另外以后每周的周末，会把本周分析过的公司一起做一个深度总结，周总结也会和表格放在一起。

每次分析公司后，会在后面加一些更深度的观点或者计算方法，也会放到一起方便阅读，都记得去看。

专注于上市公司财报和基本面深度分析。

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标签：爱尔眼科上市公司同比增长

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